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瞿绪标PE行业拐点已现静待明年估值下调机会

发布时间:2020-03-11 11:30:30 阅读: 来源:护踝厂家

瞿绪标:PE行业拐点已现 静待明年估值下调机会理财周报张慧宇导语: 瞿绪标:应该说2006年-2009年是快速发展期,2009年到2011年是非理性疯狂期,从今年开始行业拐点已经显现了。

有些行业注定上不了市,不投城商行、钢铁、矿山采掘、化妆品、保健品和白酒

如果你足够真诚,瞿绪标就足够坦诚。

在本次对话中理财周报与他就PE行业进行了非常深入全面的探讨,并且有很多精彩案例分析。但是囿于篇幅,只能摘录部分。

有两个东西值得注意,一是他谈了很多不,而少涉及要;二是这其中没有任何理论文字,几乎只是实战经验。

两件好事加起来等于错误

新股发行制度改革这个政策是对的,创业板推出来也是对的,但是同一时间推出就是错的

理财周报:以你的经验,PE投资最核心的技术是什么?

瞿绪标:一个是节奏控制,二是专业能力。

理财周报:谈到投资节奏,怎么看待PE投资的牛熊市周期?

瞿绪标:应该说2006年-2009年是快速发展期,2009年到2011年是非理性疯狂期,从今年开始行业拐点已经显现了。凡是在2010年的下半年和2011年的上半年的节点大量投项目,我认为未来不会很好。即使上了,收益率也很低。

一旦国际板推出或者取消企业境外上市限制,就明确了行业格局的改变。但反过来看,明年应该是个很好的投资机会,因为大家都很紧。资金成本高了,市场估值下来了。

理财周报:2009年以来的全民PE之势,你如何看?

瞿绪标:应该讲不叫全民PE,是叫全民Pre-IPO。这个疯狂我是这么看,是在一个疯狂的环境中,错误的同时做了两件对的事。

核心的因素是货币政策过头,流动性泛滥。我们老是矫枉过正。2008年次贷危机我们错误的收紧,2009年影响传导过来就反手猛扩张,但一放就放过头了。大量的钱没地方去,就跑到一级市场来,而后又极度紧缩,但一级市场有滞后性。

两件事是什么呢?第一件事是2009年6月创业板推出。第二件事同时证监会进行新股发行制度改革,窗口指导取消了,这个是正确的。不能说证监会来定价格啊,这不合适。搞个询价机制,二十家机构来询价,不满二十家的就取消,八菱科技(27.44-0.36-1.29%)的失败不是出现了嘛。这个政策是对的,创业板推出来也是对的,但是同一时间推出就是错的。

理财周报:这怎么理解?

瞿绪标:经济学上讲,有个叠加效应,两个事情压了很久,同一时间放开,它就弹得更高。叠加的结果是2010年超过10个股票的创业板发行价超过100倍,这不是太可笑了吗?二级市场这么疯狂,投资人未来有个预期,认为都能按这个发行,企业老板也产生个错觉,做投行的券商承销费是按照募集资金量来收的。于是就有了今天这个局面。所以,如果分两年来做两件事情,完全正确。我不知道证监会怎么考虑的。

理财周报:这个残酷竞争和洗牌过程你有担忧吗?

瞿绪标:我出来之后6月和同行聚了一下。大家就猜,市场上到底有多少家机构,3000、4000、5000?但实际上没有口径进行统计。但同时我们看看圈子,真正做得好的,还是那几家,还是那几个人。为什么?核心原因是很多机构没有一个核心团队,形不成核心竞争力。

理财周报:一个投资人该如何选择PE来做他的LP?

瞿绪标:我经常告诉朋友三条标准,如果你都满意,那他要多少钱就给多少;如果部分满意,那就打个折,如果都不满意,你就别给钱。哪三个呢?一个,你了解它团队情况,做了一些什么事。第二个,你和他聊,看看它有什么资源,包括政府的,资本市场圈里的资源,做投行的、证券的、会计的、审计的。另外,你看看它做了多少个成功的。有些PE很有知名度,其实案例就那么两三个。

有些行业注定上不了市

白酒上市很难。这涉及到粮食,粮食问题,到证监会通不过,行业上不容许扩张。从IPO角度,不投它是对的。不过从产业投资上,投资很有价值

理财周报:你过会率如此之高是因为什么?怎么才叫专业的PE?

瞿绪标:这个包括几方面的事情,包括你要能分辨哪些项目能投,哪些不能投,包括你对不同项目的运作方式,对项目核心价值的洞察。我经过一审淘汰率差不多90%,净值调查估计又会刷掉60%,综合淘汰率95%左右。所以过会率很高。

有些行业不能碰,注定上不了市的。比如城商行,高能耗、高污染的,比如钢铁、矿山采掘,有高社会风险的比如化妆品、保健品以及白酒等这些行业。

我拿到了非常多的城商行项目,不管价格高低,我一个没投。我一直有个理念,从经济发展的角度上讲,IPO最大的功能是融资,一个城商行你去上市,给你100个亿融资对于社会的贡献率很低。而如果把这100个亿分成20份给其它行业,信息、环保、制药啊各5亿,它能带来的社会效应是非常大的,就业、市场、研发、创新全都能做起来。所以我的理念是,给了银行,不起作用。

再比如白酒行业,白酒上市很难。这涉及到粮食,粮食问题,到证监会通不过,行业上不容许扩张。从IPO角度,不投它是对的。不过从产业投资上,投资很有价值。

理财周报:如何具体判断挑选项目的?

瞿绪标:一是看行业,首先保证成功率。同时一些细分行业,即使打算要做,也要看细分行业受不受政策限制。然后看行业的第二个层面,有多大的市场容量。天花板太低了,未来肯定也不好做。

第二,我会从项目的技术门槛判断。如果项目技术门槛太低了,如果充分竞争的,原则上我会打个问号,除非规模很大。

第三,我看企业自身的层面,主要是它的基本状况。从财务上来讲,我看两个指标:毛利率和经营性现金流。这两个是我看的核心的东西,别的东西会一带而过。如果毛利率低于10%,就会比较危险,行业一出现波动就亏损。毛利率太低了,原则上就不能做。经营性现金流好多年都为负,那企业持续经营就有问题。

除了财务指标,我还会看企业的创业团队,主要是企业结构和人员的能力水平,道德水平也会做个判断。

风投模式创造力

一个公司分两个估值体系拼起来,老业务可以用PE,新业务我按VC来估值。所以出现了对赌协议。条款很复杂,4份协议一套,超过100页

理财周报:那怎么创造项目操作模式?

瞿绪标:再举三个例子给你听。一个是天晟新材,一个是沪电股份。

天晟新材做发泡材料,有两部分传统业务,塑料发泡和橡胶发泡,大概每年有2000万利润,从投资角度上看,是没有投资价值的。我当时之所以下定决心投它,是因为它当时在传统业务上有个新产品叫结构泡沫。它配方已经有了,可以拿出来商品化。结构发泡硬度和强度都很高,能够和钢材相媲美,确实也很轻。当时全球只有两家,德国和美国各一家,它做出来是第三家。投实际上是投了结构泡沫这块。

但问题是如何估值?按照老业务用市盈率倍数?企业不干。对只有配方的新业务又完全没法估值。最后我们找到一个估值方法基本双方接受了。一个公司分两个估值体系拼起来,老业务可以用PE,新业务我按VC来估值。所以出现了对赌协议。条款很复杂,4份协议一套,超过100页。

沪电股份是原来中信在2007年毙掉的项目,被我看它招股书的时候捡回来的。核心的问题是同业竞争,当时沪电股份的老板吴礼淦是台湾人,他同时也是台湾上市公司楠梓电子的实际控制人,不过股权很小,仅有5%。而楠梓电子每年净利润大概有五六百万。中信证券的方案是通过划分区域和业务来解决同业竞争,结果不行。我最后想了唯一的办法,我说,吴老板你必须把台湾的楠梓电子卖掉。

还有碧生源。照理说这个项目很难上。但是它业绩好,于是我把它弄到香港去上市了,因为香港市场很喜欢消费品,结果比国内还成功。按照我们投资价格,现在我们有超过10倍收益。

理财周报:有两个项目我很好奇,一个是中青报明显不是你的风格,争议也大。还有你唯一被毙掉的同济同捷?

瞿绪标:事情是这样的。中青报一开始我是明确反对的。但是为了照顾朋友的面子跟别人投了1000万,这家公司的确有些特殊情况。

而同济同捷核心原因还是自身盈利能力弱,于是上市过程中就对业绩做了一点包装。但根本原因是,它自身盈利能力达不到。

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